تكلفة الاسهم العادية  The Cost of Common Stocks :

إن ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎديـﺔ ﻋﻠﻰ اﻟﺷرﻛﺔ ﺗرﺗﺑط أﺳﺎﺳﺎ ﺑﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟذي يـطﻠﺑﻪ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرون (ﺣﻣَﻠﺔ اﻷﺳﻬم) ﻟﻘﺎء إﺣﺗﻔﺎظﻬم ﺑﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺔ، واﻟذي يـﻌﺗﻣد ﻋﻠﻰ ﻣﺧﺎطرة اﻟﺷرﻛﺔ ﺑﺎﻟدرﺟﺔ اﻷوﻟﻰ ، ويـﻣﻛن اﺣﺗﺳﺎب ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎديـﺔ ﻋﻠﻰ اﻟﺷرﻛﺔ ﺑﺎﻹﻋﺗﻣﺎد ﻋﻠﻰ ﻧﻣوذج ﻧﺻيـب اﻟﺳﻬم ﻣن اﻷرﺑﺎح اﻟﻣوزﻋﺔ اﻟﻣﺧﺻوﻣﺔ أو ﻣن ﺧﻼل اﻹﻋﺗﻣﺎد ﻋﻠﻰ ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌيـر اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟيـﺔ(CAPM) .                                       

1ـ نموذج ﻧﺻيـب اﻟﺳﻬم ﻣن اﻷرﺑﺎح اﻟﻣوزﻋﺔ اﻟﻣﺧﺻوﻣﺔ The Dividend Valuation Model

 إن ﻗيـمة اﻟﺳﻬم ﺗرﺗﺑط ﺑﺎﻟﺗدﻓﻘﺎت اﻟﻧﻘديـﺔ اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ ﻣﻧﻪ (اﻟﺗوزيـﻌﺎت) ،وبناءً ﻋﻠﻰ ذﻟك  ﻓﺈن ﻗيـﻣﺔ اﻟﺳﻬم اﻵن (اﻟﻘيـﻣﺔ اﻟﺣﺎﻟيـﺔ) ﺗﻌﺗﻣد ﻋﻠﻰ اﻟﺗوزيـﻌﺎت اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ ﻣﻧﻪ واﻟﺗﻲ ﻣن اﻟﻣﻔﺗرض أن ﺗﺳﺗﻣر ﻟﻸﺑد ،وﻗد ﺗﻛون ﺗوزيـﻌﺎت اﻟﺳﻬم ﺛﺎﺑﺗﺔ أو قد تنمو سنوياً بمعدل ثابت او ﻗد ﺗﻛون ﻣﺗﻐيـرة.

 وﻓيـﻣﺎ يـﻠﻲ ﺳـﻧﺑيـن إحتساب تكلفة السهم ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ ﻛﺎﻧت ﺗوزيـﻌﺎﺗﻪ ﺛﺎﺑﺗﺔ أو ﺗﻧﻣو ﺑﻣﻌدل ﺛﺎﺑت .

 أـ إذا ﻛﺎﻧت اﻷرﺑﺎح اﻟﻣوزﻋﺔ ﺛﺎبتة Zero Growth Rate Dividends:

 يـﻔﺗرض ﻫذا اﻟﻧﻣوذج بأن ﻧﺻيـب اﻟﺳﻬم ﻣن اﻷرﺑﺎح اﻟﻣوزﻋﺔ ﺛﺎﺑت،  وﻟن يـﺧﺗﻠف طوال ﻋﻣر اﻟﺳﻬم، وﺑﻧﺎء على فرضية الاحتفاظ بالسهم مدى الحياة ، ﻓﺈﻧﻧﺎ ﻧﻘوم ﺑﺎﺣﺗﺳﺎب ﻗيـﻣﺔ اﻟﺳﻬم وﻓﻘﺎً لقانون القيمة الحالية الابدية وذﻟك ﻛﻣﺎ يـﻠﻲ :

ﺳﻌر اﻟﺳﻬم = اﻷرﺑﺎح اﻟﻣوزﻋﺔ اﻟﺳﻧويـﺔ ÷ معدل العائد المطلوب

وﻛﻣﺎ ذﻛرﻧﺎ ﻣﺳﺑﻘﺎ ﻓﺈن ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟﺳﻬم على اﻟﺷرﻛﺔ ﺗﺳﺎوي ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب، وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ يـﻣﻛن ﻣن ﺧﻼل اﻟﻣﻌﺎدﻟﺔ اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ ايجاد تكلفة اﻟﺳﻬم اﻟﻌﺎدي ﻣن ﺧﻼل إﻋﺎدة ﺗرﺗيـب ﻣﻛوﻧﺎﺗﻬﺎ ﻛﻣﺎ يـﻠﻲ:

ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟﺳﻬم اﻟﻌﺎدي = اﻷرﺑﺎح اﻟﻣوزﻋﺔ اﻟﺳﻧويـﺔ ÷ سعر السهم

مثال1:  إذا ﻛﺎن ﺳﻬم ﺷرﻛﺔ طيـران اﻟﺟﻧوب يـﺑﺎع ﻓﻲ اﻟﺳوق ﺑﺳﻌر 20دينار ، وﻛﺎﻧت اﻟﺷرﻛﺔ ﺗﺗﺑﻊ ﺳيـﺎﺳﺔ ﺗوزيـﻊ أرﺑﺎح ﺛﺎﺑﺗﺔ ﺑﺣيـث ﺗﺑﻠﻎ ﺗوزيـﻌﺎت اﻟﺳﻬم اﻟواﺣد 1.75سنوياً ،اﺣﺳب ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟﺳﻬم العادي على الشركة .

 تكلفة السهم العادي =    1.75÷   20  =%8.75

 ب- ﻣﻌدل ﻧﻣو اﻷرﺑﺎح اﻟﻣوزﻋﺔ ﺛﺎبت Constant Growth Rate Dividends:

حيث يفترض  ﻫذا اﻟﻧﻣوذج أن ﻧﺻيـب اﻟﺳﻬم ﻣن اﻷرﺑﺎح اﻟﻣوزﻋﺔ يـﻧﻣو ﺑﻣﻌدل ﺛﺎﺑت، وﻟﺣﺳﺎب ﺳﻌر اﻟﺳﻬم وﻓﻘﺎً ﻟﻬذا اﻟﻧﻣوذج ﻧﻘوم ﺑﺗطﺑيـق ﻗﺎﻧون اﻷﺑديـﺔ ﺑﻣﻌدل ﻧﻣو وذﻟك ﻛﻣﺎ يـﻠﻲ :

ﺳﻌر اﻟﺳﻬم = اﻷرﺑﺎح اﻟﻣوزﻋﺔ اﻟﺳﻧويـﺔ ÷ (ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣطﻠوب – ﻣﻌدل ﻧﻣو اﻟﺗوزيـﻌﺎت)

وﻣن ﺧﻼل اﻟﻣﻌﺎدﻟﺔ اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ يـﻣﻛن ايـﺟﺎد ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟﺳﻬم اﻟﻌﺎدي ﻣن ﺧﻼل إﻋﺎدة ﺗرﺗيـب ﻣﻛوﻧﺎﺗﻬﺎ ﻛﻣﺎ يـﻠﻲ :

ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟﺳﻬم اﻟﻌﺎدي = (اﻷرﺑﺎح اﻟﻣوزﻋﺔ اﻟﺳﻧويـﺔ ÷ ﺳﻌر اﻟﺳﻬم) + ﻣﻌدل ﻧﻣو اﻟﺗوزيـﻌﺎت .

مثال 2: ﻛﺎن ﺳﻬم اﻟﺑﻧك اﻟﺻﻧﺎﻋﻲ يـﺑﺎع ﻓﻲ اﻟﺳوق ﺑﺳﻌر 22دينار وﻛﺎن اﻟﺑﻧك يـﺗﺑﻊ ﺳيـﺎﺳﺔ ﺗوزيـﻊ أرﺑﺎح تنمو سنوياً بمعدل 4% ، فاذا بلغت توزيعات السهم الواحد 1.6دينار في السنة ، احسب تكلفة السهم العادي على الشركة .

اﻟﺣل:

تكلفة السهم العادي= (1.60 ÷ 22 ) + 4% = 11.3%

2- ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌيـر اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎلية (Capital Asset Pricing Model) 

يـﻌﺗﺑر ﻧﻣوذج تسعير اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟيـﺔ أﺣد أﻫم اﻟﻧﻣﺎذج اﻟﺗﻲ ﻗﺎﻣت ﺑرﺑط ﻋﺎﺋد اﻟﺳﻬم ﺑﻣﺧﺎطرﺗﻪ، ﻣﻊ أﺧذﻩ ﺑﻌيـن اﻻﻋﺗﺑﺎر ﻟﻣﻔﻬوم اﻟﺗﻧويـﻊ واﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻹﺳﺗﺛﻣﺎريـﺔ ﻓﻲ اﻟﻧﻣوذج.

ويـﻣﻛن ﺻيـﺎﻏﺔ ﻣﻌﺎدﻟﺔ ﻧﻣوذج ﺗﺳﻌيـر اﻷﺻول اﻟرأﺳﻣﺎﻟيـﺔ (CAPM) كما يلي :

ﻋﺎﺋد (ﺗﻛﻠﻔﺔ) اﻟﺳﻬم = اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطرة + ﺑيـﺗﺎ (ﻋﺎﺋد اﻟﺳوق ــ اﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطرة)

ﺣيـث أن :

(R) E   ﻫﻲ اﻟﻌﺎﺋد اﻟذي يـﺣﺻل ﻋﻠيـﻪ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻟﺷارﺋﻪ اﻟﺳﻬم، واﻟذي يـﻌﺗﺑر ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟﺳﻬم ﻋﻠﻰ الشركة

RF    هي العائد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطرة (اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ أذوﻧﺎت اﻟﺧزيـﻧﺔ)

B   ﻫﻲ ﻣﻌﺎﻣل ﺑيـﺗﺎ  ﻟﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺔ، وﻫو يـﻌﺑر ﻋن اﻟﻣﺧﺎطرة اﻟﻧظﺎﻣيـﺔ اﻟﺗﻲ يـﺗﺣﻣﻠﻬﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر في سهم الشركة .

RM   ﻫﻲ اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ ﻣؤﺷر اﻟﺳوق ، أي اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻣن أﺳﻬم ﺟﻣيـﻊ اﻟﺷرﻛﺎت المدرجة في السوق .

وﻧظراً ﻷن ﻋﺎﺋد اﻟﺳوق واﻟﻌﺎﺋد اﻟﺧﺎﻟﻲ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطرة ﺗﻌﺗﺑر ﺛﺎﺑﺗﺔ ﻷﺳﻬم ﺟﻣيـﻊ اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣدرﺟﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ، ﻓﺈن ﻋﺎﺋد اﻟﺳﻬم يـﻌﺗﻣد ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺧﺎطرة اﻟﺗﻲ يـﺗﺿﻣن ﻋﻠيـﻬﺎ اﻟﺳﻬم ﺑﻣﻌﺎﻣل ﻣﻣﺛﻠﺔً ﺑيـﺗﺎ .

مثال 3 :  إذا ﻛﺎن اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ ﻣؤﺷر اﻟﺳوق 12% ، وﻛﺎن اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ أذوﻧﺎت اﻟﺧزيـﻧﺔ 6% ، وكان معامل بيتا لسهم شركة المقاولات الحديثة يساوي 2 ، أﺣﺳب ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟﺳﻬم ﻋﻠﻰ اﻟﺷرﻛﺔ .

ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟﺳﻬم (أو ﻋﺎﺋد اﻟﺳﻬم) = 6% +2 (12% ــ 6% ) = 18%